Obligations indexées sur le développement durable et dynamique de la dette publique : un détour par les mathématiques de la dette souveraine

Comme indiqué dans notre blog précédentcette plongée dans les méandres des mathématiques de la dette souveraine s'appuie sur l'argument selon lequel l'encours de la dette ne devrait pas être le principal critère d'évaluation de la viabilité de la dette souveraine.

Une augmentation temporaire de l'encours de la dette n'implique pas nécessairement une détérioration du profil de la dette si elle est compensée par une évolution favorable d'autres variables telles que les excédents budgétaires, des taux d'intérêt bas et une croissance élevée du PIB ou de l'inflation.

La viabilité de la dette dépend de variables de flux telles que le solde budgétaire primaire (la différence entre les recettes et les dépenses fiscales, à l'exclusion des paiements d'intérêts), le taux d'intérêt effectif sur la dette, le taux d'inflation en vigueur et la croissance économique. Une version simplifiée de la relation entre ces variables est résumée dans l'équation suivante :

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Le premier terme est le solde budgétaire primaire, le second le différentiel de croissance et d'intérêt (r-g), c'est-à-dire la différence entre le taux d'intérêt nominal sur la dette et le taux de croissance nominal du PIB (produit intérieur brut).  

Les dépréciations et les restructurations de dettes, y compris les échanges en difficulté tels que les récents échanges dette-nature, sont reflétés dans le dernier terme - SFA, ou "ajustement stock-flux" - ainsi que les effets d'évaluation dus aux mouvements de change, aux privatisations et à tout autre changement qui n'est pas pris en compte par les autres concepts.  

Il découle de cette équation qu'une augmentation temporaire de l'encours de la dette n'implique pas nécessairement une détérioration du profil de la dette si elle est compensée par une évolution favorable d'autres variables telles que les excédents budgétaires, des taux d'intérêt bas et une croissance élevée du PIB ou de l'inflation. Par exemple, une nouvelle dette qui finance des investissements favorisant la croissance peut en fait servir à réduire le fardeau de la dette au fil du temps si elle stimule le PIB nominal.  

Le rôle du différentiel r-g est particulièrement important dans la réduction de la dette. Dans leur étude approfondie de la dette publique depuis le début du^19e siècle, "In Defense of Public Debt", Barry Eichengreen et ses auteurs décomposent l'évolution de l'encours de la dette sur deux siècles.  

Ils montrent que la contribution du différentiel r-g a largement dépassé les excédents budgétaires et les ajustements des flux de stocks au cours des périodes de consolidation de la dette, telles que l'entre-deux-guerres dans les années 1920 et l'après-guerre dans les années 1950-1970.  

Par exemple, au cours des trois décennies qui ont suivi la Seconde Guerre mondiale, le ratio moyen dette publique/PIB dans les économies avancées a chuté de 73 points de pourcentage (ppts), passant de 95 % à 22 %. Sur cette évolution, le différentiel g-r a soustrait 83 ppts à l'encours de la dette, contre -23 ppts pour les excédents budgétaires primaires et +32 ppts pour les SFA.  

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Figure 2. Facteurs historiques de la consolidation de la dette

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Dette/PIB (%), économies avancées

Après la première guerre mondiale (années 1920)

Après la Seconde Guerre mondiale (années 1950-70)

*SFA = Ajustements stock-flux

Source : Eichengreen et. al. (2022) :  

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Cet exemple spécifique reflète principalement la combinaison d'une croissance économique robuste tirée par la reconstruction et d'une répression financière généralisée (c'est-à-dire des plafonds imposés aux taux d'intérêt). La situation à laquelle sont confrontés aujourd'hui les pays souverains de l'EMDE est beaucoup moins favorable.  

La guerre en Europe et le resserrement synchronisé de la politique monétaire ont exercé une pression supplémentaire sur les budgets des pays d'Europe orientale, du Caucase et d'Asie centrale, qui sont encore sous le choc des surcharges budgétaires induites par les pandémies et qui doivent faire face à l'escalade des coûts liés au changement climatique, bien que la hausse de l'inflation ait apporté un certain soulagement en érodant la valeur réelle de la dette publique et en flattant la croissance du PIB nominal (et donc en améliorant le différentiel de taux de change) .  

En outre, l'impasse dans laquelle se trouve un cadre commun pour le traitement de la dette souveraine laisse entrevoir des perspectives limitées pour un allègement significatif et complet de la dette dans un avenir prévisible.  

L'émission de SLB a un réel potentiel pour réduire l'écart prodigieux dans le financement du climat et de la nature (lien vers notre document "plus pour moins"). Les SLB peuvent également bénéficier à la gestion des finances publiques et à l'élaboration des politiques macroéconomiques de manière plus générale - ce qui nécessite un niveau élevé de coordination interministérielle et une infrastructure solide. Pour en savoir plus, consultez notre blog.

Une lecture étroite du risque souverain qui se concentre excessivement sur l'encours de la dette ignore les multiples voies par lesquelles les SLB peuvent promouvoir la viabilité de la dette.

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